MURMUR ON HUDSON

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上证指数即将反弹上涨吗？

据报道，今天美国知名的技术分析预测大师 Tom DeMark 说，中国的上证指数现在正处于筑底阶段，可能在二次探底到1952点之后大幅度反弹。

之前，DeMark 相当准确地预测对了上证指数分别于2012年12月和2013年6月开始的两波上涨期，但是他在2013年9月的上涨预测没猜对。

DeMark 花了二、三十年时间构建了他自己发明的技术指标，专门用来预测证券市场的关键最低点和最高点。他的市场预测服务的付费客户曾包括像IBM和高盛公司这样的大企业以及索罗斯、Paul Tudor Jones, Leon Cooperman, Michael Steinhardt, Steve Cohen 等大型对冲基金经理。

DeMark 的预测方法主要依靠的是分析市场处于底部和顶部时的极端超卖和超买情绪，超卖到了极致的程度就即将反弹，超买到了亢奋的阶段就可能下跌。这种猜底和猜顶的方法一旦猜对了获利匪浅，当然猜错了也会亏损不少。

现在中国股市的大盘指数连续下跌，中国股民的销户数量猛增，大概符合了 DeMark 的极端超卖指标。

虽然我本人从来不相信预测、只按照量化投资系统发出的信号严格操作，但是也很好奇这位知名技术分析师的预测结果如何。

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对炒股来说，只有赚钱才是硬道理

自从我在2013年12月29日的《默默投资通讯》中发出买入深圳创业板指数基金的信号到现在，投资收益率已经达到了+13%。

2013年12月29日的《默默投资通讯》

从2013年12月29日至今，创业板指数的表现

相比之下，不被看好的中国股市大盘指数从2013年12月初至今一直处于持续的跌势中。

中国上证指数

这时候，有这么两种声音出现了：一种是所谓的“价值投资者”们从基本面上极力论证他们所持有的重仓大盘股变得多么的更有价值了（但是账户却在赔钱中）；另一种声音来自那些后悔当初没有及时跟进创业板股票的人，他们则议论纷纷地抱怨创业板股票的市盈率是多么高、公司赢利能力有多么低（比如下面的两个链接： http://blog.sina.com.cn/s/blog_652ed4c80102e4db.html?tj=fina & http://blog.sina.com.cn/s/blog_aa97ffd00101dd73.html?tj=fina）

然而在证券市场上如同在商场上一样，只有赚钱才是硬道理。我们把自己的钱从银行账户里拿出来投资到股市上的唯一目的就是为了增值，而不是要证明自己的见解或别人的理论正确与否。所以能为我们赚钱的股票就是好股票，不能为我们赚钱的股票就是烂股票。像什么“价值投资”、“市盈率太高”、“公司赢利能力低下”之类的口水唾沫，很明显对于目前创业板和股市主板指数“冰火两重天”的牛熊趋势毫无影响。在任何人的狭见与“市场先生”之间，“市场先生”总是对的，不认同和尊重市场的人其操盘结果基本上不会太妙。

现在我要重申一下我在前文证券投资的“三要、三不要”中列出的几点：不要短线操作，不要相信预测，不要陷入“价值投资”的陷阱；要着重做指数投资，要事先设定好输赢底线，最后要按照量化投资系统发出的信号严格操作，这才是能达到赚钱目的的正路。

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http://blog.sina.com.cn/s/blog_4917368d0101c5bl.html?tj=fina

Tuesday, January 21, 2014

“买股票就是买公司”吗？

笃信价值投资的林园近日自辩说，他不会因为贵州茅台股价的大跌而爆仓：

首先，中国股市的“民间股神”之一有必要澄清自己不会爆仓这件事本身就有足够的讽刺意味了。其次，他重申将长期持有像“贵州茅台、云南白药、五粮液、同仁堂”等拥有知名品牌的股票，提出的理由又把股价的表现与公司的经营情况画等号了。

关于借着“价值投资”的名义而拒绝止损的后果，我在“从贵州茅台看“价值投资”的陷阱”一文中已经说明了。现在想要进一步讨论的是，被不少人视为炒股信条的“买股票就是买公司”的说法。

估计“买股票就是买公司”的思路来源是真正的股神巴菲特，可是真正的股神与中国“民间股神”的差别在于，当他们价值投资的股票表现失利之后，真正的股神巴菲特有足够的财力去收购公司（比如 Berkshire Hathaway 和 GEICO）或者用他的影响力去改变公司的经营策略（比如华盛顿邮报），而中国的股神模仿者们除了坐等奇迹的出现之外别的什么都改变不了。

对于任何一家公司来说，在永远持续的残酷商业竞争中发生变化是再平常不过的事情了，公司的经营会恶化、产品会过时、管理层会造假 ... （像茅台白酒这样的奢侈品的消费受到廉政节约新政的影响是显而易见的吧），因此能维持市场地位多年不变的企业可谓凤毛麟角。

不管股价因为什么原因开始明显下跌，持股人都要主动地采取措施止盈或止损，但就是有很多人无法做到这一点，所以像林园那样的“牛市英雄、熊市狗熊”在古今中外的股市上都数不胜数。而真正的股市英雄能在熊市中做到不亏损甚至仍然增值。

有些从巴菲特身上学了点皮毛的人以为价值投资就像大妈去菜市场买菜一样、越便宜越好，可大多数情况是便宜没好货，而且开始腐烂的东西持有的越久价值就越低。

所以对于不具备操控和影响公司经营情况的普通投资人来说，买股票的唯一目的就应当是赚钱、而不是审视公司的好坏。赚钱的股票就持有，赔钱的股票就要卖掉，如此简单的动作不只是中国的“民间股神”们、恐怕市场上的大多数人都做不到。

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市场荣衰的循环与量化交易系统

下面是三年前的拙著《这样炒股才赚钱》的前言部分，重贴出来再与投资朋友们共勉。

“1996 年初，我从美国回国探亲，有一天走进一家知名证券公司的营业部，发

现很大的营业厅里只有四、五个股民围在一起打牌，营业部的女职员坐在柜台里百

无聊赖地在修剪手指，墙上电子报价系统显示出来的股票价格有不少是个位数字，

当时我觉得投资中国股票的最佳时机就在眼前。两个月后的3 月4 日，上证指数大

涨8.87％，中国股市从那一天开始了当年大幅上涨的趋势，全年的最大涨幅曾高达

145%。

1982 年2 月，美国经济正处于衰退当中，失业率在上升，通货膨胀率和利率

都在高位数徘徊，美国的股票投资者经过了长达十年的熊市煎熬，对股票市场几乎

彻底失去了信心，这一点从当时的股市本益比仅仅为7 的数字就可以看得出来。然

而股票投资大师威廉·欧奈尔却从石油价格的走低中看到了通货膨胀率下降的趋势

和美国股市走向复苏的希望，于是他在《华尔街日报》刊登了全版广告，预告了通

货膨胀将得到控制和股市即将起飞的利好前景，并告知投资大众此时就是买进股票

的最好机会。之后，美国的股票市场正如他所料，从此开始了长达18 年的历史性牛

市。

2007 年中的某一天，我的一位朋友忽然打电话问我如何投资中国的股票，交

谈之中，他承认以前对股票市场毫无了解，但他身边的所有人都在大谈特谈在中国

的股市里赚钱是多么地容易，当他说自己从来没有买过股票时，其他人都用诧异的

眼光看他，因此他感到了一种非要参与股票市场不可的压力。当时我告诉他，当社

会上几乎所有的普通大众都对股票津津乐道时很可能就是股市过热的明显迹象，并

劝告他不要盲从他人，还是谨慎为上。在2007 年之后的一年多时间里，上证指数从

6000 多点下降至最低不到1700 点，损失了大约70%的价值。

2000 年初，有一次我在纽约曼哈顿的一家中餐馆就餐，在和女服务生闲聊中

得知，她用微薄的薪水结余买进了雅虎和其它几只高科技股票，并期望雅虎股价持

续前一年翻番的表现，帮助她达成提早退休的愿望，当时雅虎每股的价格超过了100

多美元，不久之后，全球高科技股票的泡沫破裂，雅虎股价最低时只有17 美元左右，

她曾经提到过的其它几只互联网股票已经破产清算了。

为什么时空差别如此之大的金融市场的历史会不断地重演？这是因为世界任

何地方的股票市场都可以说是人生百态的一个大舞台，无论是哪个国家和地区、什

么肤色的人，其人性中共有的各种弱点在金钱利益悠关的情况下都会表露得淋漓尽

致，人类在群体中互相影响和促进的贪婪或恐惧的心理到了失控的程度就形成了金

融市场从暴涨到暴跌周而复始般的循环，在不同的市场中情节类似的荣衰胜败的故

事重复性地发生，造就了古今中外一个又一个的金融传奇人物。从广义的角度来看，

这个现象恰好验证了金融市场并非是随机变化的，而是有兴衰周期的规律可循的。

有些人倾向于过分强调中国股市的特殊性，认为市场的走向总体上是由官方

政策所驱动的，或者说中国的股民构成和买卖风格是以散户、短炒为主的，所以得

出中国的股市与外国的股市情况不同的结论。可是哪一个国家的金融市场没有经历

过各种政治、经济、财政、和突发性事件等外部因素的影响？美国联邦储备委员会

每一次的利率调整和联邦政府经济财政政策的变化几乎都对市场产生不小的作用，

但所有这些外界因素对金融市场的影响都毫无例外地反映在股票价格和成交量的数

据变化上，因此理性的投资者应当把主要的注意力直接关注在价格和成交量上，而

不是隔靴搔痒式地从揣测官方政策的变化、分析经济数字的差异、或估计公司的未

来经营情况就简单武断地做出投资决定。任何单一的外部因素对价格和成交量的影

响都不一定存在着必然性的因果关系，因为每个投资人个体买与卖的理由都是错综

复杂的，某个证券的价格数字反映的是当时的供需平衡关系，而价格趋势的走向体

现的是众多投资者作为一个整体对它未来的预期，把价格这样一个复杂多变的综合

性数字的变化归结于某个单一的、特殊的原因未免有过分主观和简单化的嫌疑。

有不少人企图依靠预测股市微小的波动方向进行交易获利，还有人把过于

复杂的技术性指标应用在超短线的股票数据上（例如MACD 与K 线的偏离、或三重均

线的交叉等等），且不论任何人是否有持续猜对市场近似噪音级别的波动或者超短

线的技术性交易会导致多么频繁的止损，单单是玄乎其玄的专业术语就足已使一般

的投资者晕头转向了，在券商交易大厅里看盘的某些年长股民可能连电脑都不会操

作，他们怎么可能理解MACD 到底是什么？其实具有丰富市场经验的一些人知道，实

际上最简单的交易方法在市场上往往就是最有效的，越复杂的东西越会让人拘泥于

旁枝末节中去，却忘记了在股市上长期获利的最重要的若干原则。

那些只见树木不见森林的短视行为的另一个副作用是使大多数人忽视了在市

场上能够长期稳定获利的几个要素，那就是把握市场的大趋势、止损点的设立、和

资金量的合理投入。因为只要顺应着市场的大趋势，即使随机地选择买进一些有升

有降的股票，只要分配好资金量的使用和设定好正确的止损位，不需要猜测股价的

方向也可以达到长期获利的结果。

此外，每时每刻都把全部资金投入在股市中并不是一个最佳的投资策略，在

任何时候，除了股票市场之外，投资者还有银行存款、政府债券、黄金或石油等大

宗商品、房地产等多种资产类型可供选择，如果在股市明显利空的时期里，零风险

的银行存款或政府债券能提供比股市更稳定的收益率，那么有何理由去冒着巨大的

市场风险硬要去购买股票呢？如果黄金在通货膨胀高涨的环境下比股票更具有资产

增值的潜力，那么理性的投资者就应当考虑远离股市，转而把资金投入在黄金或石

油等具有保值功能的大宗商品中去。

一个简单的、长期有效的交易系统正好包含了作为一个成功的投资者所需要

的几个重要因素，跟随市场的大趋势、设定正确的止损点、资金的适当使用、以及

资产的合理组合。正如初期学绘画的人都需要经过长期的临摹写真才有可能逐渐达到

绘画大师那般随心所欲、挥洒自如的写意境地一样，我希望中国的广大投资者通过

阅读本书逐步实现把投资原则从文字性的描述过渡到数字化的精准、从凭直觉买卖到

量化交易的质的飞跃，并最终摸索出更加适合于自己性格和买卖习惯的交易系统来。”

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Friday, January 10, 2014

芙蓉姐姐与创业板指数

多年前，当芙蓉姐姐以她独特的造型在网络上亮相时，有些看不习惯的人又是讽刺挖苦，又是骂声不断。可如今，芙蓉姐姐瘦了身、转了型，拍了电影、出了唱片，上了时尚杂志封面、得了多个网络名人奖，不仅成了名副其实的艺人，还据说一次商演的出场费就有二十万。

经济学家凯恩斯曾经提出了著名的选美理论，大意是说证券投资就好像是在选美比赛中猜出哪个美女最后能得到桂冠，窍门不是把选票投给自己认为最漂亮的那个，而是要猜中大家会把选票投给谁。

就现在的中国股市来说，深圳创业板大概就像是证券市场上的芙蓉姐姐吧，因为不知道有多少名忠诚的“价值投资者”们和股评达人们出来痛斥创业板股票是个泡沫、而股市大盘中的某类股票（比如白酒行业）则具有深远的“投资价值”。

可事实是创业板指数似乎抑制不住地上涨、股市大盘指数却一直反弹无力。

创业板指数

不久前，我曾在“证券投资的三要、三不要”一文中给出了“不要短线操作，不要相信预测，和不要陷入价值投资陷阱”的忠告，现在我再加上一条：不要受到“爱上”某类股票或某种方法的股评家们的蛊惑。

那些诅咒发誓股市必涨或必跌的人与言必称巴菲特、口口声声“价值投资”的人有一个共同点，那就是自以为他个人的观点比其他市场参与者们的综合意见更高明，并且深信不疑。在这一点上，其实芙蓉姐姐要比那些人聪明得多，因为芙蓉姐姐为了获得成功愿意放下身段改变自身去适应大环境的变化，而不懂得随着趋势的变化而变化、固执己见的某些人炒股的目的（如果他们真的实盘操作的话）似乎不是为了赚钱，而是为了证明自己言论的一贯正确。

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“默默投资系统”2013年小结

下图是“默默投资系统”模型在2013年的资金增长曲线：

下图是我本人的实盘账户在2013年的表现（从94,635美元增值到102,056美元，+7.8%）：

下图是我的实盘账户在券商界面上的截图（2013年全年）：

可见以上这三张图走势的吻合度是相当高的，说明在实盘账户的操作中是可以复制投资系统模型的资金成长曲线的。

对于长期的投资结果来说，在牛市里增值并没有什么了得的，在熊市里还能赚钱才是最重要的。如果在市场的起起伏伏中始终都能以比较小的波动率保持增长，那么凭借着“利滚利”（Compounding）的数学效应就可以在不知不觉中获得比较令人满意的长期回报率。

“默默投资系统”从2002年到2013年的表现

相比之下，暴涨暴跌的股市表现不是平常人可以忍受的。

美国标普500股市指数

“默默投资系统”除了在牛、熊市中都能获得正收益之外，还有另外一个特点，那就是“做多波动率”（Long volatility）。也就是说，“默默投资系统”的年度表现是与当年的市场波动率正向关联的，当市场波动率(VIX)比较高的时候，投资系统的年度收益率也比较高。

市场波动率（VIX）

“默默投资系统”的年度收益率与夏普比率（Sharpe ratio）

2012-2013这两年是市场波动率（VIX）相对来说非常低的时期（类似于2005年），连续两年的超低波动率从证券市场的长期趋势来看是不可持续的，所以我对“默默投资系统”在2014年的表现很有信心，并将在2014年初把我本人的实盘示范账户的资金加倍。

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投资理念的“代差”

话说在1990年到1991年的第一次海湾战争中，萨达姆.侯赛因统帅的伊拉克军队装备着大量苏式武器，号称“世界第四大军事强国”。以庞大的地面部队和坦克为主的战法对付像科威特那样的小国没有问题，可是面对使用更现代化的高科技武器装备、拥有压倒性的制空权和制电磁、反雷达优势的美军则束手无策，在42天空袭和100个小时的陆战之后，以美军为主的多国部队就击溃了伊拉克军队取得胜利。传统的机械化战法与现代的电子信息化战法的优劣自明，军事理念上的代差是多么的明显。

就投资理念来说，价值投资的大原则在理论上是不错的。可当初股神巴菲特在价值投资的鼻祖格林厄姆手下做学徒的时候，上市公司的季度、年度报告得写信去索取才能得到，每天翻阅各个公司的财务报表就可以找到不少企业价值远低于股票价格的情况，被1929年美国经济大萧条时期的股市崩盘吓怕了的格林厄姆对投资对象的选择极端保守，即便那样他也能找到投资机会。可是如果他买的低价股在两年内表现还毫无起色的话，就被卖掉、换成别的股票了。

然而在信息全面电子化的今天，影响上市公司经营的任何消息刚一出来就马上被反映到其股票做市商交易软件的买卖出价上了。如今的证券市场是“强势有效”还是“半强势有效”还有争论，但是仅凭着翻阅公司的财务报表就可以轻易地找到投资价值的时代早已经过去了。如果少数有内在投资价值的企业股价在比较长的时间里还无起色的话，有能力成为大股东的投资经理（比如巴菲特）还可以去做类似推动公司重组、甚至替换领导层的事情，可是作为一名普通股民，除了抱着一个价值投资的信念死等下去或者割肉止损，别的什么都做不了。

再来举个例子，多年前如果要驾车到一个陌生的地方必须事先查好地图，假如途中迷路还得停下车来重新确定位置、找好方向。可是在汽车导航GPS装置普及的今天，驾车人只要跟着GPS的指示驾驶就可以达到目的了（当然是在GPS导航地图不出错的情况下）。

在个人电脑普及之前，最初想弄清楚市场趋势的话得靠经验和直觉（比如古老的 Tape reading 方法），之后才有了股价图和“道氏理论”，再后来又有了在股价图上画出趋势线、压力线、支撑线以及更复杂的各种技术分析指标的出现，这个传统一直延续到了今天。至今看图炒股仍然有一定的参考价值，可是与100%数字化、更精确的量化投资模式相比，就好像是地图与GPS导航系统的代差。

在高频电脑交易出现之前，量化交易基本上是比较长线和宏观的，比如量化对冲基金的鼻祖爱德华.索普在 Beat The Market 一书中所描述的、从可转换证券中套利的思路，在很长时间里影响了一些量化投资经理人的投资理念。而在短线和微观的、高频电脑交易出现之后，可以说在证券市场上是个革命性的变化，像同样是数学教授出身的 James Simons 和 David E. Shaw 所创立的对冲基金在过去多年里的成功，则充分显示了量化交易的威力。

一种投资理念的有效周期是相当长的（从十几年到几十年），这对于普通投资者来说是件好事。如果说没有条件去利用处于最前沿的投资理念操作的话，那么起码也要避免尽人皆知的、老套的投资模式。就目前来说，跟踪长线和宏观的量化投资模型并不是件难事。

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从贵州茅台看“价值投资”的陷阱

2013年9月6日，我在“贵州茅台：现代“郁金香泡沫”的破裂”的博客文字中写道：“先来说个大家都知道的股票：贵州茅台（600519），《默默投资价值指数》是零分（实际算出来的数值是-20）。但斌、林园等贵州茅台的死忠粉丝们始终没明白的是，您炒的是股票，最关心的是当前的股价。想当股东、搞价值投资，不如去帮公司多卖几瓶白酒，没必要浪费口舌与人辩论股票的价值。”

我还写道：“在市场上有个永恒不变的真理，那就是每时每刻永远的变化。在1637年2月4日之前，荷兰一株郁金香球茎的价值可以买一栋阿姆斯特丹运河边的豪宅；一个星期之后，郁金香球茎的价钱暴跌了90%，已经与一棵洋葱等价了。在金融市场上也一样，今天涨停的股票是股民们追捧的“郁金香”，明天就可能变成人人都想尽快脱手的“烂洋葱”。所以当手中股票的表现刚刚有点不太对头的时候，就应当立刻把它抛掉。用什么“价值投资”、“长线持有”等等之类的教条作为借口而不去做及时的止赢或止损动作，那就是思想僵化的弱者和行为上必然的输家。”

假如我是股票论坛某些靠贩卖预测或炒股书为生的人气博主，我会借此文猛吹本人多有先见之明、我的预测多么灵验。可是作为一个100%的量化投资人，下面给出我根据《默默投资》的“中国股票投资系统”计算出来的、贵州茅台股票卖出点的 Excel 截图（图中，A竖行是日期，B是成交量，C是价格，D是价格变化，E是价格变化的标准差，F是隐去具体数字的“默默投资价值指数”）：

可见，“默默投资价值指数”在7月30日和8月5日两次发布了卖出贵州茅台股票的信号，而且从那时至今一直是“卖出”状态。

在贵州茅台股票图上的卖出点如下：

我在证券投资的“三要、三不要”这篇文字中曾经写过，“最后，不要陷入所谓“价值投资”的巴菲特陷阱。对于不精通财务和行业知识的普通投资者来说，盲目地迷信股神巴菲特、相信虚假的“价值投资”机会、因而去买些股价低迷的烂股票去长期持有，是走向投资失败的不归路。”

经验不多的投资者常犯的一个错误就是把现在的价格与之前的高点相比，并因此觉得低价就等同于价值，价格越低、价值越高。这对于日常生活中性质不变的某些东西可能是真的，但对于随时变化中的股价和公司来说就完全是另一码事。价格变了，价值也必须重估，以往的高价钱已经与现在的情况关系不大了。

对于投资者来说，价值投资的陷阱会导致操作中习惯性的“炒底”行为，其最大的风险是股价几乎归零了才是真正的底。举两个例子，房利美(Federal National Mortgage Association,简称：Fannie Mae)成立于1938年，是最大的“美国政府赞助的企业”（其实美国政府担保的是房利美发行的债券，不是股票），所以曾经有不少美国的基金经理和普通股民觉得抄底这只股票很安全，下图是抄底的后果：

WorldCom 曾经是美国第二大的电话通讯公司和美国股市上的十大明星股，2002年被发现财务造假高达38亿美元，随后股价归零：

总有人觉得类似的事情不会发生在贵州茅台上，毕竟它还有个品牌价值。也许作为一家企业将来它还会经营下去，但是作为一只股票则什么情况都可能发生。

至于它的股价未来谁都无法准确预测，所以根据投资常识的做法是要避开无可挽回的巨大风险，而更加精准的做法是按照量化投资系统的信号去操作，如果“默默投资价值指数”持续红色就不值得介入。

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